来源 | 财通社
撰文 | 何剑岭
从2024年开始的这波AI热潮，同时也是“卖铲人”的资本热潮。最典型的例子就是提供内存芯片的美光科技，在2025年迎来了大爆发，当年股价全年暴涨240%。到了2026年，美光科技的股价仍然停不下来，仅前5个月涨幅就达到180%！横跨数年的内存周期正在向“波峰”涌动。
跟随全球性的周期，中国的内存生产厂家也展开了扩张。近日，已经在科创板上市的 佰维存储（688525，SH）递表港交所，正式启动A+H上市计划。
“研发封测一体化龙头”
佰维存储成立于2010年，2022年12月在科创板上市。公司是 国内存储芯片研发封测一体化龙头。
所谓“ 芯片研发封测一体化”，是指公司 采购NAND/DRAM晶圆，配合自研固件/主控，自行进行封装测试，最后进行模组/芯片销售，即 拥有主控芯片×存储方案×先进封测的全栈能力。
厂家表示，公司的 核心优势在于具备国内稀缺的自主封测能力，这一优势可以将资源集中于存储解决方案设计以及封装及测试，以满足不断变化的下游需求。正因为具备这一优势，公司也是全球唯一具晶圆级封装的独立存储厂。
自主封测能力让 佰维存储衍生出四大类产品与服务：智能移动及AI新兴端侧、PC及企业级存储、智能汽车及其他应用、先进封测服务。
其中， 移动/AI端侧从2024年起成为主打业务，特别是针对AI眼镜、手表、学习机等产品，2025年营收占比达43.7%，也让公司成为“” 全球最大AI新兴端侧存储供应商”。
其次是老业务PC及企业级存储，这项业务在2023年营收占比几乎达到一半，但在2024年和2025年占比收缩到30%左右。
智能汽车及其他应用在2025年在营收占比接近翻倍，达到了22.5%。 先进封测服务的营收占比一直较低，仅为个位数。
但从毛利率来看， 移动/AI端侧和 PC及企业级存储比较普通，在17%-18.5%之间； 智能汽车及其他应用和 先进封测服务的毛利率则可以超过30%，最高能达到37.7%。
从分地区的营收占比来看，中国内地占据半壁江山，但近两年占比略有下降。从内地之外的营收占比来看，香港地区增长比较明显。
一季度业绩爆炸
从经营业绩来看，借助存储的超级周期， 佰维存储在2025年实现了飞跃。
营业收入方面，从2023年的35.91亿元跃升至2025年的113亿元，年均增长率高达77%。
归母净利润方面，2023年公司还亏损了6.31亿元，但2024年即告回正，2025年达到了8.4亿元。
然而，更让人惊讶的是其2026年一季度业绩：营业收入68.14亿元，相当于干完了去年半年的营收； 归母净利润28.77亿元，相当于去年全年的三倍以上。
可以想见，在行业周期未发生明显转向的前提下，2026年也将是 佰维存储红火的一年。
面临三大考验
然而，正所谓“站上风口，猪也能飞起来”，关键的考验还是在“风口”过了之后。
在招股书中， 佰维存储也特别强调了“业务受季节性影响”，主要指PC存储产品的销售通常在下半年提升。但实际上这只是“小周期”，更大的周期还在于全球的内存需求。
目前回看，这一波AI带动的内存需求大潮最早始于2023年，而2023年之前的内存需求也较为低迷， 佰维存储甚至在当年的归母净利润还亏损了6.31亿元。
如今的AI热潮能够持续多久？潮水退去后前期剩余的产量怎么办？目前尚无人回答，因此 佰维存储未来的业绩也有着不确定性。
另一个风险点在于，由于行业供应链的共性，佰维存储的前五大客户和前五大供应商仍然存在着高度集中的弊端。
招股书显示， 佰维存储的 终端客户主要包括全球移动设备及PC制造商、数据中心及计算服务器提供商以及汽车整车厂商。前五大客户贡献的收入分别占2023年、2024年及2025年总收入的32.3%、46.7%及40.9%。
据 佰维存储介绍，公司的客户都是大名鼎鼎的业内巨头，国际客户包括 Meta、谷歌、惠普、联想、宏碁等，国内客户则包括 小米、OPPO、vivo、荣耀、比亚迪、长安等。
在供应商方面，公司近三年从前五大供应商的采购额分别占相同年度总采购额的58.2%、62.4%及66.1%。
最后，现金流不够稳也是 佰维存储的软肋之一。
招股书显示， 公司表示受到多种因素影响， 于2023年及2025年分别录得经营活动现金流出净额17.89亿元及19.65亿元。经营现金产生的持续短缺可能对公司业务、财务状况、经营业绩及前景造成重大不利影响。
现金流不够稳，也与 佰维存储的现金转换周期较长有关。
招股书显示，2023年、2024年及2025年，公司的现金转换周期分别为282.9天、227.1天及226.1天，主要原因是存货周转天数分别长达为274天、233.6天及234.2天，从而增加了公司的营运资金需求。
克服这三大考验，佰维存储的“卖铲人”之路才有望走得更稳更远。
